Biljoenen op zoek naar een nieuwe belegging

Door Jim Leaviss, CIO Fixed Income, en Richard Woolnough, Fund Manager, bij M&G

Nu zowel de groei als de inflatie vertragen, wijst de rentetrend neerwaarts in de loop van 2024. Dit biedt een sterke rugwind voor obligaties en een kans voor de biljoenen dollars die momenteel in contanten en geldmarktfondsen geparkeerd staan om weer in de markt te stappen. Zijn investment grade bedrijfsobligaties zodanig geëvolueerd dat ze ondanks de ruis op de markt rendement kunnen opleveren?

Na twee jaar van negatieve rendementen voor vastrentende markten en de meest agressieve renteverhogingscyclus van de centrale banken in de recente geschiedenis, haastten beleggers zich aan het eind van 2023 naar de beleggingscategorie in afwachting van renteverlagingen in het nieuwe jaar. De rally in het vierde kwartaal was een belangrijke casestudy van FOMO (Fear of Missing Out), waarbij beleggers, die geen vermogenswinst wilden missen, de obligatiemarkt overspoelden, met een stijging van 10% van de Bloomberg Global Aggregate Bond Index van oktober tot het einde van het jaar.

Hoewel de consensus uitgaat van een dalende rente, blijven de economische cijfers gemengde signalen afgeven en wachten de markten nog steeds vol ongeduld op een eerste stap van de centrale banken. Er zit momenteel $ 6 biljoen in geldmarktfondsen te wachten (per februari 2024) om ingezet te worden van zodra de snelheid en de kracht van de renteverlagingen duidelijk worden en het aanhouden van cash minder winstgevend wordt. Dat geeft de vastrentende markten een sterke structurele steun in de rug.

Historisch gezien duiden piekrentes op sterke rendementen voor obligaties. Als je gemiddeld 63 dagen voor de eerste verlaging van de Federal Reserve (Fed) een 10-jaars Amerikaanse Treasury kocht, zou je een kapitaalwinst van 7% zien bij een rentedaling van 1%, plus de carry.

Risico's

De markt proberen te timen is echter een ondankbare taak en er blijven enkele belangrijke macro-economische risico's.

Inflatie. De inflatie is nog niet verslagen en een combinatie van kortetermijnschokken en structurele factoren op langere termijn zou tot krappere inflatiecijfers kunnen leiden dan verwacht.

- Recessie. Hoewel een zachte landing - een scenario waarin de inflatie daalt zonder dat de economische activiteit afneemt - de laatste tijd het heersende verhaal is, laat de geschiedenis zien dat dit heel moeilijk te realiseren is. Aanhoudende groei, inflatie die naar het doel daalt en arbeidsmarkten die tegelijkertijd redelijk sterk blijven, zijn zeldzaam; een van deze factoren begint bijna onvermijdelijk te wankelen.

- Verkiezingen. Wat nog meer onzekerheid aan de mix toevoegt, is dat bijna de helft van de wereldbevolking in 2024 naar de stembus gaat, inclusief grote economieën zoals de VS. De resultaten kunnen ingrijpende langetermijngevolgen hebben voor de wereldeconomie.

- Uitgifte. Ongeacht of er een tweede Trump-termijn komt, zal de uitgifte van Amerikaanse staatsobligaties dit jaar waarschijnlijk groot zijn, met een derde van de Amerikaanse staatsschuld die moet worden geherfinancierd en een aanhoudend expansief fiscaal beleid, zelfs in deze periode van relatieve economische kracht, met beleidsmaatregelen zoals de Inflation Reduction Act en de CHIPS Act die het tekort vergroten, evenals de gevolgen van de pandemiemaatregelen.

Kansen in bedrijfsobligaties

De obligatiemarkten als geheel zijn de afgelopen decennia aanzienlijk gegroeid en hebben nu een totale waardering van ongeveer $ 130 biljoen, waardoor een breder en diverser universum is ontstaan. De bedrijfsobligatiemarkt in het bijzonder heeft een dramatische evolutie doorgemaakt, is aanzienlijk gegroeid en biedt beleggers vandaag de dag een enorme verscheidenheid aan beleggingsinstrumenten die 20 jaar geleden nog niet bestond.

De hoeveelheid en omvang van de verandering in de afgelopen 20 jaar is opmerkelijk. Het investment grade (IG) universum leunt veel meer aan bij BBB-ratings; bedrijven profiteerden van de lagere leenkosten na de wereldwijde financiële crisis om hun schulden te verhogen. Daarbij waren er weinig stimuli om een AA- of A-rating te behouden.

Naarmate de leningskosten stijgen, zullen bedrijven er volgens ons echter voor kiezen om hun balans te verbeteren. Tussen 2020 en 2023 is er netto $ 40 miljard aan 'rijzende sterren' (bedrijven die zijn opgewaardeerd van high yield (HY) naar investment grade), waaronder opmerkelijke namen als Ford Motor Company. Dat komt doordat bedrijven waarvan men twijfelde aan hun balans tijdens de Covid-19 pandemie, opgewaardeerd werden. In 2023 waren er 14 emittenten, met een totaal van 45,88% van de marktwaarde, die uit de fallen angel index werden verwijderd (een index van obligaties die eerder een IG-rating hadden maar vervolgens werden afgewaardeerd naar HY) omdat ze weer werden opgewaardeerd naar IG.

We zien dit ook bij HY. Vergelijken we het HY-universum met het IG-universum, dan zien we dat dit de beste kwaliteit ooit is. Uit gegevens blijkt dat we nog nooit zoveel obligaties met een BB-rating ten opzichte van obligaties met een B- en CCC-rating hebben gehad als nu.

We zien sterke kansen binnen bepaalde sectoren, waaronder Europese financiële instellingen, bepaalde segmenten van vastgoed en schuldpapier van opkomende markten